中国、格付けインフレにメス　社債市場で格下げ不安

中国の規制当局が、企業の信用格付けの水増し是正に乗り出した。企業の財務状況と無関係に最高格付けが乱発されているとみているためだ。大規模な取り締まりが本格化するなか、格下げや格付け撤回が相次いでいる。

7月8日付の中国経済メディア、財新によると、規制当局は最近、最高格付けのAAAを付与された企業を対象に、広範な財務点検を進めている。とくに、格付け付与の根拠に乏しい企業の選別に力を入れている。

同時に、社債利回りが同年限の国債利回りを200ベーシスポイント（bp、1bp=0.01%）超上回る企業も重点的に調べている。不動産開発会社や地方政府融資平台が相当数含まれているという。規制当局はこうした調査を通じ、中国の格付け会社に一段と厳格な評価基準の適用を迫っている。

中国債券市場の格付けインフレは、長年積み上がった構造問題だ。2026年1〜3月期末時点で、中国の債券発行体約6000社のうち27%がAAA、32%がAA+の格付けを受けた。最上位級の格付けが発行体全体の半数を大きく上回る。

2025年上半期には、中国で発行された格付け付き社債の90%がAAAとなった時期もあった。10年前にはAAAの比率は全体の半分に届いていなかった。それにもかかわらず、不動産不況と企業収益の悪化が続くなか、最上位格付けの比率はむしろ高まった。

こうした格付けインフレの背景には、社債発行で資金を調達したい企業と格付け会社の利害の一致がある。

企業は高い格付けを得るほど、より低い金利で債券を発行しやすくなり、投資家層も広がる。一部の機関投資家や資産運用商品が、内部基準として一定以上の信用格付けを持つ債券だけを組み入れるよう定めているためだ。

格付け評価を依頼する企業が費用を負担するため、格付け会社は弱い立場に置かれやすい。企業側には、より高い格付けを提示する格付け会社へ乗り換える誘因が大きい。こうした「格付けショッピング」が格付けインフレを招いた。

中国の規制当局が是正に動いたのは、格付け制度がもはや債券市場のリスク警告として機能していないとの危機感があるためだ。

最高格付けのAAAを持っていた河南省の国有石炭企業、永城煤電や紫光集団などの債券デフォルト（債務不履行）が、市場の信認を揺るがしたことを重くみた。関連業種や企業の債券売りを招き、信用スプレッドの拡大にもつながった。

取り締まりの効果はすでに出始めている。2026年6月末時点で、中国債券市場では28件の格下げが実施された。2025年通年の9件をすでに大きく上回った。

格下げ観測が強まるなか、220社超が信用評価の依頼を一斉に取り下げた。中信建投証券は、2026年下半期に最大4946億元規模の社債が格下げリスクにさらされると予測した。

業界関係者は「今後、中国債券市場でAAA格付けは、大手金融機関や優良企業に限ってより厳格に付与される可能性が高い」と話す。そのうえで「短期的には格下げが続き、一部の債券には売り圧力がかかる可能性がある」と指摘した。

北京=キム・ウンジョン特派員 kej@hankyung.com